盈利前夜的Keep，需要被重估吗？

3月38日，运动科技公司Keep公布了上市之后的第一份年度业绩：营业收入21.38亿元，毛利9.62亿元，Non-GAAP净亏损降低至2.95亿元，同比收窄55.7%。同时，毛利率从 2022 年的 40.7% 提高到 45%，增加了4.3个百分点。

财报前夕，Keep发布了全新App8.0版本，在产品定位、场景、人群等多个维度进行了全方位的迭代，试图通过产品升级来扩展市场边界。

根据财报数据与8.0版本升级，Keep释放了两个层面的信息：营收层面，线上会员及付费内容收入同比增长11.4%，取代自有品牌运动产品（即消费品）成为最大的营收来源，并且带来了整体毛利率的提升；场景层面，从家庭客厅健身场景向更丰富的运动场景拓展，随之覆盖更广泛的用户群体。

在互联网红利日渐消失的当下，Keep营收结构与产品定位的调整，不仅是向外界展示了当前战略与市场定位，也在一定程度上回答了下一个阶段Keep将从何处提升商业化效率的问题。资本市场对Keep的信心，也随着财报的发布而释放——其近几日股价持续走高，4月2日盘中一度涨超13%。

瘦身增肌，盈利可期

对于上市不满一年的Keep而言，盈利能力一直是外界关注的重点。Keep的这份年报，用几个明显的亮点，回击了外界对其盈利能力的质疑。

首先，其整体营业成本明显降低。财报显示，2023年Keep营业成本11.76亿元，与2022年的13.11亿元同比减少10.3%。这意味着，Keep在降本增效方面取得了一定成果。

同时，线上会员及付费内容在营业成本同比下降9%的基础上，营收达到了9.96亿元，同比增长11.4%，成为了第一营收来源。该业务的毛利也保持了高速增长，由2022年的4.85亿元增长29%至6.26亿元，实现了超60%的毛利率。

这也是Keep毛利提升，亏损收窄的核心变化所在——通过毛利更高的线上会员和付费内容业务扩大，抵消毛利更低的消费品业务营收的降低，最终带动毛利率由40.7%提升至45%。

而由毛利率更高的线上业务撑起营收，意味着Keep在“瘦身”的同时，营收结构亦正朝着积极方向改善——从2019年至2023年，Keep的毛利实现了连续四年提升。

作为一个以内容服务为核心的线上平台，Keep此前最大的营收来源是运动消费品，这样的营收结构带来的问题是——虽然营收规模大，但毛利率低。通常情况下，消费品的毛利率在20%左右，远低于线上内容的毛利率。从当前的营收结构看，Keep已经有意识地调整营收模式，提升毛利与毛利率，实现更高质量的增长，此次线上业务成为第一大营收来源，就是最好的证明。

线上业务的快速发展，一方面得益于奖牌业务的强劲表现。2023年，Keep通过与热门IP、专业赛事等联名，持续破圈。每名虚拟体育赛事（即奖牌业务）付费用户平均收入在2023年再创新高，与2022年相比增长超过30%。根据Keep联合创始人彭唯在8.0发布会上透露，目前Keep已经上线了600场线上赛事，拥有了超过1000万奖牌用户。

另一方面，丰富的会员权益也为Keep带来了更高的会员渗透率与粘性。通过拓展课程类目与增加课程数量以及与知名达人合作，2023年，Keep会员渗透率达到10.7%，而2022年同期为10%，会员课程由2022年的1873节增至2023年的4225节，同时会员锻炼次数亦较2022年增长超过200%。同时，每名月活用户的每月平均收入同比增长17.6%。显然，Keep会员模式已经在运动健身领域跑通，并正在为其商业模式的可持续发展提供动力。

而随着毛利率与运营效率的不断提升，Keep的商业化前景变得愈发明朗。当前商业模式下，Keep距离盈利，只有一步之遥，这种信心也将反映在股价与市值的变动上。

与眼下的发展基本面相比，Keep的市值出现了严重脱轨现象。但基于商业模式的健康发展，Keep这种基本面稳定的公司，具备穿越周期的韧性，随着市场情绪回升，带动市值回归正常，就成了顺其自然的结果。

构建运动全域网，Keep值得被重估

一个需要直面的现实是，Keep的用户规模较巅峰时期有所下降。除了“阳过阳康”导致大家对健身活动产生了不确定性之外，走出家门、奔向户外，成为了2023年大部分人的运动诉求。这导致了Keep平均月活用户在2023年下半年虽然有所回升，但依然低于2022年的平均水平。

要保持稳定的商业化，用户规模是不可避免的一环。Keep给出的解决方案，就是拓展产品宽度，挖掘服务广度。

Keep8.0版本在过去的基础上，对人群、类目、场景、功能和属性进行了全方位拓展。目前，Keep 覆盖的运动品类增至超过 60 类，既有操课、拳击、普拉提等室内健身项目，也有球类、游泳、飞盘、滑雪、攀岩等室外或者需要专业场馆的运动，并推出了一系列特色跑走骑运动记录，包括爬楼梯、室内行走、遛狗等。此外，Keep 大幅强化了户外路线功能。在全国 300 多个城市推出了超过 10 万条跑步路线，据彭唯介绍，随着未来AI投入的加大，跑步路线的量级将扩充至500万条。

运动品类的扩充，不仅能使Keep收获更多垂直领域的流量，亦能提升泛运动人群的“运动感”，扩大用户规模。Keep通过此举构建了一个全面的“运动网络”——只要有运动意愿与需求的人，都可以在Keep获得回应。

Keep 8.0的“宽度”的提升，还体现在与外部设备的互联互通，打通了包括苹果健康、华为生态健康等超50个外部硬件设备，实现了用户运动数据的全面采集。这意味着，有更广阔的人群能从其他品牌的硬件中导入到Keep的APP中，Keep也能实现更加精准的用户数据分析，从而进行精细化运营。

在服务的深度方面，面对泛运动人群，Keep增加运动的趣味性来保证用户留存、提升用户活跃度。比如，Keep在8.0版本强化社交功能以提高用户活跃度，通过引入各种赛事活动、将圈子升级为俱乐部、与众多知名IP的合作等玩法，在丰富了用户运动体验的同时，亦通过挑战与奖励体系，将运动的乐趣转化为社区的凝聚力。

面对专业运动人群，Keep提供精细化课程服务，对于专业跑者来说，从初学者的轻松跑，到适合大体重的走跑结合，再到马拉松选手的备赛计划，专业课程一应俱全。

目前Keep已经为近百万用户提供专业的马拉松赛事活动，并成为了不少官方马拉松赛事的专业技术服务商。彭唯在发布会表示，2024年Keep将持续发力马拉松，预计将提供150多场赛事的接入。

产品服务的迭代，使得Keep拥有更加广阔的市场规模；进军泛运动领域，挖掘更大的市场份额，将为Keep商业化带来质的飞跃。

而这种突破，何时能反映在Keep的市值与股价上，没有人可以给出准确的答案。不过，只要沿着正确的方向发力，未来就值得期待。

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